事件：公司近期發(fā)布2023 年半年報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入139.8 億元，同比-15.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.1 億元，同比+31.4%。盈利水平方面，公司上半年綜合毛利率為28.0%，同比+2.0pct，凈利率為7.4%，同比+3.5pct。
二季度焦煤市場(chǎng)價(jià)格跌幅較大，以量補(bǔ)價(jià)煤炭業(yè)務(wù)保持較強(qiáng)盈利能力。上半年焦煤市場(chǎng)價(jià)格迎來(lái)一波較大幅度下跌，1H23 山西主焦煤平均價(jià)1893 元/噸，同比-25.8%，其中1Q23 同比下跌7.1%，2Q23 同比跌幅達(dá)到42%。一季度公司銀宇、福巨源合計(jì)120 萬(wàn)噸產(chǎn)能煤礦恢復(fù)生產(chǎn)，1H23 原煤產(chǎn)量達(dá)到604.94 萬(wàn)噸，同比+16.61%，以量補(bǔ)價(jià)部分減弱了煤價(jià)下跌的影響，實(shí)現(xiàn)煤炭采選銷售收入55.91 億元，同比-16.58%。煤炭業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到56.09%，整體維持較高盈利水平。
市場(chǎng)煤價(jià)企穩(wěn)疊加長(zhǎng)協(xié)煤政策落地，電力業(yè)務(wù)全面扭虧。1H23 下游電力需求持續(xù)改善，公司完成發(fā)電量合計(jì)170.72 億千瓦時(shí)，同比+1.41%。國(guó)內(nèi)煤炭供應(yīng)保持高位水平，進(jìn)口煤供應(yīng)量同比大幅增長(zhǎng)，煤炭供需關(guān)系偏緊有所緩解，煤價(jià)下跌明顯，1H23 秦皇島港Q5500 平倉(cāng)價(jià)均價(jià)同比-14%。長(zhǎng)協(xié)煤簽約率、履約率不斷提升，公司燃料成本下降，電力業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到6.60%，同比+9.22pct。電力業(yè)務(wù)扭虧助公司綜合毛利率同比+2.0pct。1H23 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.1 億元，同比+31.4%。
儲(chǔ)能項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)，轉(zhuǎn)型提速。1H23 公司所屬上游釩礦選冶生產(chǎn)線一期工程（3000 噸/年）開(kāi)工建設(shè)，預(yù)計(jì)2H24 投產(chǎn)，投產(chǎn)后國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)達(dá)到20%。全釩液流電池及相關(guān)產(chǎn)品生產(chǎn)線一期工程（300MW）也在1H23 開(kāi)工建設(shè)，預(yù)計(jì)2H24投產(chǎn)并同步完成儲(chǔ)能模塊裝配及系統(tǒng)集成，投產(chǎn)后國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)達(dá)到10%。
公司兩煤礦恢復(fù)生產(chǎn)，我們上調(diào)了23-25 年煤炭產(chǎn)能假設(shè)；焦煤市場(chǎng)價(jià)格超預(yù)期下跌、公司合并報(bào)表范圍發(fā)生改變，我們下調(diào)了23-25 年焦煤市場(chǎng)價(jià)格、石化貿(mào)易量假設(shè)。預(yù)計(jì)23-25 年公司歸母凈利潤(rùn)為21.23/26.80/30.46 億元（ 原預(yù)測(cè)為21.41/26.74/31.85 億元） ， 預(yù)測(cè)每股凈資產(chǎn)2.08/2.20/2.33 元（ 原預(yù)測(cè)為2.08/2.20/2.34 元），參考可比公司估值，給予公司2023 年1.00 倍PB 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.08 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
焦煤市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；發(fā)電燃料成本上升風(fēng)險(xiǎn)；儲(chǔ)能業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
二季度焦煤市場(chǎng)價(jià)格跌幅較大，以量補(bǔ)價(jià)煤炭業(yè)務(wù)保持較強(qiáng)盈利能力。上半年焦煤市場(chǎng)價(jià)格迎來(lái)一波較大幅度下跌，1H23 山西主焦煤平均價(jià)1893 元/噸，同比-25.8%，其中1Q23 同比下跌7.1%，2Q23 同比跌幅達(dá)到42%。一季度公司銀宇、福巨源合計(jì)120 萬(wàn)噸產(chǎn)能煤礦恢復(fù)生產(chǎn)，1H23 原煤產(chǎn)量達(dá)到604.94 萬(wàn)噸，同比+16.61%，以量補(bǔ)價(jià)部分減弱了煤價(jià)下跌的影響，實(shí)現(xiàn)煤炭采選銷售收入55.91 億元，同比-16.58%。煤炭業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到56.09%，整體維持較高盈利水平。
市場(chǎng)煤價(jià)企穩(wěn)疊加長(zhǎng)協(xié)煤政策落地，電力業(yè)務(wù)全面扭虧。1H23 下游電力需求持續(xù)改善，公司完成發(fā)電量合計(jì)170.72 億千瓦時(shí)，同比+1.41%。國(guó)內(nèi)煤炭供應(yīng)保持高位水平，進(jìn)口煤供應(yīng)量同比大幅增長(zhǎng)，煤炭供需關(guān)系偏緊有所緩解，煤價(jià)下跌明顯，1H23 秦皇島港Q5500 平倉(cāng)價(jià)均價(jià)同比-14%。長(zhǎng)協(xié)煤簽約率、履約率不斷提升，公司燃料成本下降，電力業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到6.60%，同比+9.22pct。電力業(yè)務(wù)扭虧助公司綜合毛利率同比+2.0pct。1H23 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.1 億元，同比+31.4%。
儲(chǔ)能項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)，轉(zhuǎn)型提速。1H23 公司所屬上游釩礦選冶生產(chǎn)線一期工程（3000 噸/年）開(kāi)工建設(shè)，預(yù)計(jì)2H24 投產(chǎn)，投產(chǎn)后國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)達(dá)到20%。全釩液流電池及相關(guān)產(chǎn)品生產(chǎn)線一期工程（300MW）也在1H23 開(kāi)工建設(shè)，預(yù)計(jì)2H24投產(chǎn)并同步完成儲(chǔ)能模塊裝配及系統(tǒng)集成，投產(chǎn)后國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)達(dá)到10%。
公司兩煤礦恢復(fù)生產(chǎn)，我們上調(diào)了23-25 年煤炭產(chǎn)能假設(shè)；焦煤市場(chǎng)價(jià)格超預(yù)期下跌、公司合并報(bào)表范圍發(fā)生改變，我們下調(diào)了23-25 年焦煤市場(chǎng)價(jià)格、石化貿(mào)易量假設(shè)。預(yù)計(jì)23-25 年公司歸母凈利潤(rùn)為21.23/26.80/30.46 億元（ 原預(yù)測(cè)為21.41/26.74/31.85 億元） ， 預(yù)測(cè)每股凈資產(chǎn)2.08/2.20/2.33 元（ 原預(yù)測(cè)為2.08/2.20/2.34 元），參考可比公司估值，給予公司2023 年1.00 倍PB 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.08 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
焦煤市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；發(fā)電燃料成本上升風(fēng)險(xiǎn)；儲(chǔ)能業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
